——一场持续20年的"州法突围战"，终于看到曙光

如果你在OTC市场交易过股票，你可能遇到过这样一种情况：某只股票在OTCQX或OTCQB交易，但你所在州的券商告诉你"这只股票在我们州不能推荐给客户"。

不是券商不想做生意，而是蓝法（Blue Sky Laws）在作怪。

2025年9月，OTC Markets Group在官方博客发布了一组关键数据：OTCQX已获得41个州和司法管辖区的蓝法豁免，OTCQB获得37个州豁免。

这是OTC Markets打了近20年的"州法突围战"——而且，还没打完。

森哥今天就把这件事拆开来给大家讲清楚。

什么是"蓝法"？

Blue Sky Laws（蓝法），是美国各州证券法的统称。

名字的来源有两种说法：

说法一：20世纪初，证券推销极为混乱，如果不加管理，"连蓝天也要被人出售"（哈哈哈哈）

说法二：某法官判决某只股票的价值"同一块蓝天同值"

第一个蓝法诞生于1911年的堪萨斯州，此后各州纷纷效仿。今天，美国50个州中，有48个州制定了蓝法（内华达州和特拉华州除外）。

蓝法管什么？

问题来了：联邦已经有SEC了，为什么州还要管？

答案是：历史遗留。

蓝法诞生于1911年，而美国联邦证券法（1933年《证券法》、1934年《交易法》）是1933年大萧条后才出台的。联邦法是"后来者"，州法是"先来者"——两者并存至今。

双重监管的直接后果：

一家公司在OTCQX交易，符合SEC披露要求，但不一定符合50个州的蓝法

某些州的券商可以推荐这只股票，另一些州的券商不能

公司要花钱请律师做"蓝法合规"，成本高、效率低

OTCQX的"州法突围战"打了20年

OTC Markets Group从2006年推出OTCQX开始，就在打这场仗。

核心目标：让各州承认OTCQX和OTCQB的披露标准，等同于"认可证券手册"（Recognized Securities Manual），从而获得蓝法豁免。

传统路径：手册豁免（Manual Exemption）

蓝法中有一条传统路径：手册豁免。

如果一家公司的财务信息披露在"认可证券手册"（如Standard & Poor's、Mergent）中，券商和投顾可以发布研究报告、推荐投资，不需要单独在州内注册。

OTCQX的早期设计：

2006年OTCQX推出时，要求公司必须在S&P或Mergent手册中发布信息

2016年S&P停掉手册业务，Mergent成为唯一传统手册出版商

OTCQX公司仍需在Mergent发布信息，以覆盖马萨诸塞州、华盛顿特区、新罕布什尔州三个OTC Markets尚未获得豁免的地区

OTC Markets的努力：

与各州监管机构、北美证券管理者协会（NASAA）沟通

证明OTCQX和OTCQB的实时披露系统，是传统手册的"数字等价物"

2022年收购Blue-Sky Data Corp.，整合蓝法合规数据，为券商提供自动化合规检查工具

最新进展：41个州豁免，还差哪几个？

截至2025年7月1日：

OTC Markets的目标：实现全国承认。

新路径：Rule 15c2-11豁免

除了传统的"手册豁免"，OTC Markets还在推动一条新路径：Rule 15c2-11豁免。

什么是Rule 15c2-11？

这是SEC的一条规则，要求做市商在报价前，确认发行人已公开披露关键财务信息。OTC Markets的系统被SEC指定为QIDQS（合格交易商报价系统），负责监控15c2-11合规性。

佛罗里达州的创新：

2025年，佛罗里达州通过新规，允许通过SEC注册的另类交易系统（ATS）进行二级交易，只要发行人符合Rule 15c2-11披露标准。

因为OTCQX和OTCQB公司本身就要求符合15c2-11标准，所以在OTCQX/OTCQB交易的公司，自动获得佛罗里达州的蓝法豁免。

佛罗里达州的这条路径，本质上是把州法与SEC联邦标准对齐——一个更现代、更数字化的思路。

OTC Markets的最终目标：联邦层面的"蓝法优先"

OTC Markets Group的总法律顾问Dan Zinn在博客中明确表达了他们的终极诉求：

"SEC应该考虑对二级交易的州蓝法进行联邦优先（preemption）。"

翻译成人话：联邦层面"一刀切"，不再让50个州各自为政。

为什么需要联邦优先？

OTC Markets的建议：

扩大联邦优先范围，让符合SEC Rule 15c2-11披露标准的公司，自动获得全国交易资格

保留州监管机构和NASAA的反欺诈执法角色

降低合规成本，提升市场效率

怎么看？

第一，这是OTC市场"正规化"的重要一步。

OTCQX和OTCQB的定位，本就是OTC Markets里的"合规层"——高于粉单，低于交易所。获得更多州的蓝法豁免，意味着这两层的公司可以触达更多券商和投资者，流动性有望改善。

第二，"州法优先"的阻力不小。

美国联邦制下，州权是敏感话题。50个州的监管机构、NASAA，不会轻易放弃自己的管辖权。OTC Markets要推动联邦优先，需要SEC和国会层面的立法支持——这需要时间和政治博弈。

第三，佛罗里达州的"15c2-11路径"可能成为模板。

如果更多州效仿佛罗里达，承认符合SEC披露标准的公司自动获得蓝法豁免，等于在州法层面形成事实上的"联邦标准"。这是一种"曲线救国"的方式，比直接推动联邦立法更可行。

第四，对中概股/外国公司的影响。

很多中概股和外国公司选择在OTCQX/OTCQB交易，因为门槛低于纳斯达克/纽交所。蓝法豁免的推进，意味着这些公司在美国市场的"可触达范围"扩大，有利于融资和流动性。

数据汇总表

数据来源：OTC Markets Group官方博客（2025年9月5日）；Blue Sky Laws历史资料；SEC Rule 15c2-11；佛罗里达州证券法Section 517.061 (18)(e)(2)。

利益披露：本文为森哥时间对公开披露文件的结构拆解与客观分析，不构成任何投资建议。

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